本周的CIO每周观点我们邀请Chris Kocinski、Joseph Lind和Simon Matthews为我们分享最新观点。
市场越来越相信，美国、欧元区和英国的政策利率已达到或接近加息周期的高峰，投资者将试着锁定收益率，因此我们预估明年资产配置将更加关注在固定收益上。
鉴于近年来整体企业借贷有逐渐改善的趋势，我们认为高收益债券值得市场关注，包括品质更高的欧元高收益债。此外，很多投资者认为利率即将达到顶点，其中一个原因是他们认为明年全球经济可能会出现放缓的迹象。
这可能会导致信贷压力和违约率增加，虽然这可能带来一定的影响力，但我们认为这更可能是个别因素（idiosyncratic）而非系统性（systemic）的现象。这就是为什么我们认为对高收益债感兴趣的投资者，在透过交易所买卖基金（ETF）或其他被动型产品投资该类资产时应该审慎而行。
我们认为主动式的高收益债投资人可以选择「投资表现强劲的标的」，并尽量避开那些明显面临挑战的债券发行企业。随着违约率开始上升，这是一个简单但至关重要的方式。然而，这并不是唯一的好处，债券投资主动与被动式的辩论框架与我们对于股票的看法相当不同
Chris Kocinski
高收益债联席主管
Joseph Lind
高收益债联席主管
Simon Matthews
资深投资组合经理
信用债主动管理策略的优势
我们认为主动式的信用债管理者拥有策略优势和成本优势。策略优势在于风险管理。
被动式股票策略展现出一种独特的价格动能潜力：在这类策略的投资组合中，占比最大的往往是那些近期表现最为出色的公司。如果这种策略过分偏向那些高估值公司，则可能埋下风险的种子。但一方面，公司过去的优异表现可能吸引更多的投资，从而推高其估值，反映市场认可该企业出色的管理能力。
相较之下，被动债券投资组合中最大的部分是那些债券发行量最高的公司。这并不意味着它们的杠杆率最高或最有可能陷入困境，但高债务发行量的企业表现往往不如高股票市值的企业。
此外，陷入困境的公司对债券投资组合的影响，往往比对股票投资组合的影响更大。如果股票因个别因素（idiosyncratic）下跌20%，投资组合中其他股票的收益更有可能抵消损失，相较于信用债投资组合而言。股票的上涨空间基本上是无限的，而债券的上涨空间，即使对于最好的债券发行人来说，也仅限于票息加上部分资本增值的潜力。
因此，虽然多元化在债券投资组合中很重要，但我们认为重要的是不要假设多元化能够完全不需要信用分析和审慎挑选投资标的。
债市的碎片化和低流动性
主动型基金管理人的成本优势源自市场的特点。
公司往往很少发行新股本，即使发行，新股本通常与现有的股本没有什么大不同。这使得股票指数相对稳定，但不包含定期审查期间退出和加入指数的公司。
债券指数也会接受这些调整，但公司经常发行新债券，而且每次新发行的债券都与上一次不同，可能有不同的票面、到期日和其他条款。这使得复制债券市场的复杂程度比股票市场更高，并且复制被动投资策略的指数也相当复杂。
这带来的结果是，被动式高收益债投资组合的交易量比人们预期的被动股票投资组合的交易量要多，尽管高收益债券市场比大多数股票市场更加分散，流动性也较差。
这可能意味着相对较高的交易成本（这并不包含在ETF所公布的总费用率中），但这也激励指数投资组合经理人尝试追踪参考指标，同时避免一些规模较小、流动性较低的交易。相比之下，主动型基金经理人不需要进行太多次的交易，他们能够持有这些债券并受益于其中的溢价机会。
主动型高收益债券策略优于被动式投资
我们认为这些策略和成本优势有助于解释为什么主动型高收益债券管理人领先参考指标的幅度，大于主动型股票投资和被动式投资的差距。
投资人经常听到这样的说法：主动股票经理人的平均绩效可能与参考指数减去费用差异后的绩效大致相同。但在非投资等级债领域，即使是一般水准的主动型基金经理人的表现扣除费用后的总回报也往往高于被动型策略。（我们最近发表了一篇论文，使用晨星的数据说明欧洲非投资等级债券的优异表现。）
因此我们认为，在任何时候下，主动式的高收益债券策略都优于被动式投资的看法相当具有说服力。随着利率回到2008年之前的水平、信贷利差扩大以及个别因素持续增加，现在的投资选择对于未来几周和几个月的投资结果尤其重要。
