一季度机构“钱多”与政府债券供给偏慢的环境下“资产荒”极致演绎,叠加降息预期和风险偏好下降的因素触发,债券市场表现强势,10年期国债收益率由2.56%最低下行至2.2475%,后回到2.3%附近震荡。
一来,“稳投资”效果验证偏慢、经济内生增长斜率依然较缓,经济数据整体呈现“冷热分化”,政策效果暂未完全体现。1-2月社零消费温和增长,但略不及同期;1-2月房地产前端投资收缩对竣工的拖累有所体现,3月以来二手房市场“小阳春”行情出现,但“以价换量”特征明显,需关注地产改善的持续性;出口弹性修复略超预期;制造业投资加快发力,斜率进一步走高。
二来,降成本主线下宽货币预期不断演绎,资金整体平稳偏松。2023年年末大行存款挂牌利率下调后,一季度市场降息预期反复演绎,1月50bp降准超预期落地呵护跨节资金面,节后地方债发行偏慢、取现资金回流等因素支撑资金平稳宽松,3月央行多次提及降准,叠加政府债券缴款压力仍较小,税期和跨季资金平稳,推动短券行情修复。
三来,年初供需错配格局显著,助力利率快速下行。供给端地方债在项目储备偏少、增发国债资金结转使用充裕的情况下节奏偏慢,拖累一季度债券供给;需求端年初银行、保险机构存在“开门红”,机构“欠配”格局显著,叠加宽松预期下交易盘追涨情绪较强,推动收益率快速下行至2.2475%的低点,极致的交易结构在宽信用扰动下出现回调,但配置资金充裕仍有保护,收益率调整至2.37%附近时重新迎来下行。
组合在一季度以中高等级信用债为底仓,通过利率债拉长久期,获取了较好的久期资本利得。