$同仁堂(SH600085)$   

同仁堂的年报公布了，净利润和预报差不多。同比增长16.92%。

单四季度净利润下降34.47%。

下降主要原因，子公司同仁堂国药的灵芝内地业务滞销导致、2022年四季度高基数导致。

按照当下的每股收益和股价，对应的pe为34.25倍，在同仁堂的历史上，处于中等偏下的估值。

但是，2023年商业业务由于疫情，一季度是高基数，今年上半年，这部分超额收益要降下来，约影响1亿元，在2024年业绩不增的情况下，半年报会同比降10%。

又原材料价格上涨：牛黄2023年6月份翻了一倍多，麝香6月份涨了45%左右（2021-2023上半年，牛黄仅涨价16%，麝香仅涨18.42%）。

因此，2024年，安宫牛黄丸的毛利率承压。

到底影响有多大，我们纵观历史看看。

2021-2023年，心脑血管前五名销售量几乎无增长，分别为2640.84、2558.8、1684.71万盒（23年销售盒数看似下降，实际并没有，按照同仁堂年报所说，按同口径对比，销售盒数同比-0.94%）

3年间的原材料成本分别为28.83亿、30亿、36.37亿，2022和2023年分别涨了4.58%、21.23%。

库存原材料涨了更多，3年分别为25.27亿、28.11亿、42.22亿，2022和2023年分别涨了11.23%、50.19%。

可以看到，2022年相对原材料成本和库存涨的并不多，又加上2021年12月提价10%，真正受惠的是2022年，所以2022年毛利率提升了1.24%到61.2%。

到2023年原材料成本已经上涨了21.23%，库存原材料涨了50.19%，因此毛利率降下来了，降了3.58%到57.62。已经降了不少。可是，牛黄和麝香是下半年才大幅度提价，因此，即使同仁堂现采购现制作，没有库存，也仅影响了半年而已，仅半年的毛利率就降了3.58%，那么，2024年可以看到，上半年毛利率至少降3.58%，甚至更多（如果同仁堂麝香和牛黄用的存货，还未用到高价牛黄和麝香）。

假设同仁堂23年并未全部使用的高价原材料，保守估计，2024年全毛利率降3.58%，假设2024年心脑血管前五销量仍未明显增加，那么按照2023年心脑血管营收43.88亿计算，利润要下降1.57亿。加上商业业务下降的1亿，全面在销量无增长的情况下，利润共降2.57亿，为14.21亿，同比下滑15.39%。

那么按照当下股价41.68计算，pe为40.23倍，高估了。假如毛利率下降更多，那么更高估了。

同仁堂想要解决此下降趋势，要么精简销售管理和研发等费用，提高净利率，要么就提高产品销量，要么就再次对安宫牛黄丸提价。

上次提价距离现在已有2年，具备再次提价的可能性。但现阶段，安宫牛黄丸生产厂家增加不少，且规模上都是强劲对手，提价是否丧失部分市场，不好说。

另外，同仁堂国药的灵芝，24年能否恢复？打一个问号。

基于上述种种推论，把2024年原材料上涨引发的毛利率下降的影响分摊到2024年一季度，同仁堂一季度净利润可能要下降20%左右。

届时，等到一季度报表公布前夕或者公布当天，净利润果真下滑这么多，股价会跌下来的。

所以，对同仁堂2024年的业绩预判，对应现在的股价，还是高估了。

假如今年提价，或者销量提升，那就不一样了。

所以，还要持续关注才好相对准确的判断。

之前我分析同仁堂，忽略了原材料上涨的影响，因此对它的估值还是给高了。

当然，我希望我判断错误，因为我持有同仁堂，我希望它表现好一些。但如果表现不好，跌下来，那么也可以加仓。长期还是看好。